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銅價(jià)：2025年1-11月銅價(jià)經(jīng)歷三漲三跌，呈現(xiàn)震蕩上行趨勢(shì)，波動(dòng)范圍在8,539-11,068美元/噸，均價(jià)為9704美元/噸，yoy+6%，年底突破歷史新高。分階段來(lái)看：
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1）年初至3月25日，銅價(jià)主要受?chē)?guó)內(nèi)政策“十五五”預(yù)期影響、新能源需求快速增長(zhǎng)，上行15%，漲至9,982美元/噸。
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2）3月25日至4月9日，傳統(tǒng)需求疲軟疊加再生銅產(chǎn)量快速增長(zhǎng)，銅價(jià)顯著下跌14%至8,686美元/噸。
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3）4月9日至7月3日，卡莫阿滲水、智利埃爾特尼恩特礦因地震坍塌，供給端持續(xù)擾動(dòng)，結(jié)合國(guó)內(nèi)旺季需求到來(lái)，美國(guó)降息預(yù)期不改，銅價(jià)波動(dòng)上行19%至10,120美元/噸。
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4）7月3日至9月24日，國(guó)內(nèi)處于生產(chǎn)淡季，關(guān)稅落地，疊加部分投資資金獲利了結(jié)，銅價(jià)在9,500-10,000美元/噸之間震蕩運(yùn)行。
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5）9月24日至10月29日，印尼Grasberg礦難發(fā)生，黃金價(jià)格迅速上行，疊加國(guó)內(nèi)生產(chǎn)旺季，銅價(jià)迅速上漲至歷史最高點(diǎn)11,068美元/噸。
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6）10月29日至11月7日，國(guó)內(nèi)需求走弱，庫(kù)存高企，銅價(jià)回落至10,000美元/噸左右，震蕩運(yùn)行。
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銅價(jià)受金融屬性和商品屬性共同影響，歷史角度銅價(jià)與美元指數(shù)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性，與供需缺口呈現(xiàn)正相關(guān)性。金融屬性：銅價(jià)以美元計(jì)價(jià)，美元指數(shù)上漲時(shí)，美元升值，美元購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，以美元計(jì)價(jià)的銅價(jià)相對(duì)走弱，反之亦然。商品屬性：銅作為商品具有供需缺口，供不應(yīng)求銅價(jià)上漲，供過(guò)于求銅價(jià)下跌。
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2025年全年來(lái)看，銅價(jià)主導(dǎo)因素回到歷史傳統(tǒng)框架，與商品屬性走勢(shì)高度相關(guān)， 金融屬性呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。今年銅價(jià)主要受制于供給預(yù)期減少價(jià)格不斷上行，整體與美國(guó)制造業(yè)PMI保持同向運(yùn)行，上半年略有滯后，下半年高度相關(guān)，與美元指數(shù)在下半年呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)性。
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歷史復(fù)盤(pán)角度，金融屬性與常識(shí)相悖，加息銅價(jià)上升、降息銅價(jià)下降，我們判斷原因一：商品屬性主導(dǎo)銅價(jià)；原因二：經(jīng)濟(jì)滯后性導(dǎo)致加息過(guò)程仍處于通脹階段，需求仍向好發(fā)展 。從金融屬性角度，近30年歷史前4輪加息降息過(guò)程中，銅價(jià)均表現(xiàn)為加息銅價(jià)上升、降息銅價(jià)下降態(tài)勢(shì)，與常識(shí)有所違背。而在第五輪加息降息過(guò)程中，2022.1-2023.7加息階段銅價(jià)首次下跌，跌幅13%，2024.9-2025.10降息階段銅價(jià)上漲，漲幅達(dá)16%，金融屬性影響再次助力銅價(jià)上漲。
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我們判斷2025年以來(lái)，與歷史最大不同之處在于美元先漲后快速走弱，助力銅價(jià)上行，我們預(yù)計(jì)2026年美國(guó)若處于溫和降息階段，美元或持續(xù)處于低位，銅價(jià)將維持中樞上漲趨勢(shì)，若類(lèi)似2007-08年出現(xiàn)金融危機(jī)或美國(guó)降息較其他國(guó)家步伐更慢，美元或有上漲，銅價(jià)或有一定壓力。
