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1.1 寵物食品：出口業(yè)務(wù)受關(guān)稅擾動(dòng)，國內(nèi)自主品牌增長強(qiáng)勁
寵物企業(yè)出口業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)健增長。海關(guān)總署出口數(shù)據(jù)顯示，25 年寵物食品出口數(shù)量和金額在 24 年高基數(shù)下持續(xù)穩(wěn)健增長。25 年 1-4 月，寵物食品出口數(shù)量累計(jì)達(dá)到 11.02 萬噸，同比增長 16.17%；出口金額 4.54 億美元，同比增 6.06%
5 年關(guān)稅擾動(dòng)，產(chǎn)能出海規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。2018 年美國對(duì)原產(chǎn)我國的寵物食品加征 10%的關(guān)稅，2019 年進(jìn)一步提升至 25%。2025 開年以來中美貿(mào)易經(jīng)歷了關(guān)稅層層升級(jí)最終緩和，自 5 月 14 日起，雙方保留 10%的基
礎(chǔ)關(guān)稅，疊加 2-3 月美
18-19 年關(guān)稅加征之后，寵物食品企業(yè)以收購或自建的方式在海外進(jìn)行產(chǎn)能布局，但仍有一部分對(duì)美直接出口業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，對(duì) 25Q1 訂單落地造成了階段性擾動(dòng)。各家企業(yè)已經(jīng)在積極在海外擴(kuò)產(chǎn)，轉(zhuǎn)移對(duì)美訂單，預(yù)計(jì)影響整體可控。此外，各家企業(yè)持續(xù)拓展國內(nèi)自有品牌業(yè)務(wù)及非美地區(qū)出口業(yè)務(wù)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)
我國寵物市場維持穩(wěn)健增長，主糧和營養(yǎng)品占比提升。2024 年寵物行業(yè)白皮書數(shù)據(jù)顯示，城鎮(zhèn)寵物（犬貓）消費(fèi)市場規(guī)模突破 3000 億元，較 2023 年增長 7.5%，其中，犬用消費(fèi)市場規(guī)模增長 4.6%，貓用市場規(guī)模增速較快，同比增長 10.7%，貓用產(chǎn)品持續(xù)帶動(dòng)消費(fèi)增長。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看，食品作為剛需消費(fèi)仍占據(jù)最大比重，市場份額 52.8%，其中主糧和營養(yǎng)品占比小幅上升。
新型主糧接受度高，專寵專用趨勢明顯。隨著寵物擬人化趨勢持續(xù)，寵物主對(duì)于寵物的健康管理越發(fā)重視，營養(yǎng)成分豐富，鮮肉含量更高的烘焙糧、凍干糧等產(chǎn)品獲得消費(fèi)者青睞。并且根據(jù)亞寵研究院調(diào)查顯示，消費(fèi)者可以接受烘焙糧和凍干糧的合理溢價(jià)，45%左右的犬主人和 86%的貓主人可以接受 30-50 元/斤的價(jià)格區(qū)間。此外，除品牌之外，專寵專用成為消費(fèi)者選擇干糧產(chǎn)品時(shí)重要的決策因素。根據(jù)京東大數(shù)據(jù)調(diào)查，2024年老年犬糧銷售額同比增長 67%，銷量及熱度增速明顯
18 開場，寵物消費(fèi)強(qiáng)勁增長。電商平臺(tái) 618 購物節(jié)已于 5 月中旬陸續(xù)開啟，大促時(shí)間進(jìn)一步拉長，各大平臺(tái)推出多元化的讓利補(bǔ)貼方式吸引消費(fèi)者。寵物類目在本次 618 大促中持續(xù)表現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長動(dòng)力，以天貓為例，5 月 16 日開賣的 100 分鐘成交額超過去年首日全天。
國產(chǎn)品牌強(qiáng)勢崛起。國產(chǎn)品牌逐漸取代海外品牌，成為市場主流，618 搶先購天貓寵物品牌成交榜前五位分別是鮮朗、藍(lán)氏、弗列加特、誠實(shí)一口和麥富迪，全部為國產(chǎn)品牌，乖寶集團(tuán)一己之力拿下兩席。國產(chǎn)品牌增速迅猛，天貓開賣首小時(shí)，弗列加特、藍(lán)氏、鮮朗等 9 個(gè)寵物品牌躋身千萬俱樂部；開賣 4 小時(shí)，金故、許翠花（+530%）、MEATYWAY（+450%）、Toptrees（+250%）、鮮朗成交增幅領(lǐng)跑全行業(yè)
從寵物食品的細(xì)分品類來看，乖寶集團(tuán)旗下品牌麥富迪在貓零食、狗主糧品牌榜單中居于首位，在狗零食、貓零食品牌榜中位居第二位和第十位，弗列加特躍升至貓主糧品牌榜單第二名。中寵和佩蒂以寵物零食見長，佩蒂旗下爵宴品牌晉升狗零食領(lǐng)域第一名，中寵旗下三大品牌：頑皮在貓零食、狗零食品牌榜單中均列第五名；領(lǐng)先在狗零食品牌榜單中排名第九位；Zeal 在狗零食品牌榜中位列第四名
風(fēng)干/烘焙糧和主食濕糧是近幾年的熱門品類，上市企業(yè)在熱門品類中重點(diǎn)發(fā)力。乖寶集團(tuán)旗下的弗列加特在貓用風(fēng)干/烘焙糧和主食濕糧領(lǐng)域位列第一；中寵旗下領(lǐng)先品牌在貓狗用風(fēng)干/烘焙糧領(lǐng)域均進(jìn)入榜單前五；佩蒂旗下爵宴品牌風(fēng)干糧在狗全價(jià)風(fēng)干/烘焙糧領(lǐng)域位列第五。
東渠道對(duì)海外品牌偏好略強(qiáng)。在京東 5 月 16 日開啟的超級(jí)秒殺日中，皇家在貓狗干糧領(lǐng)域位居第一，京東渠道表現(xiàn)優(yōu)于淘天平臺(tái)；以鮮朗為代表的部分國貨品牌在淘天平臺(tái)榜單排名居前，而在京東平臺(tái)未上榜，顯示出淘天平臺(tái)是國貨品牌、新品牌競爭的主戰(zhàn)場，而京東平臺(tái)用戶對(duì)海外品牌偏好略強(qiáng)。從上市公司表現(xiàn)來看，乖寶旗下麥富迪和弗列加特多點(diǎn)開花；中寵和佩蒂則保持了在犬貓零食領(lǐng)域的傳統(tǒng)優(yōu)勢
我們認(rèn)為，寵物食品出口業(yè)務(wù)面臨關(guān)稅擾動(dòng)，有望通過將對(duì)美訂單轉(zhuǎn)移至東南亞來降低影響。國內(nèi)寵物消費(fèi)穩(wěn)步增長，健康化、專寵專用、干濕搭配等消費(fèi)趨勢持續(xù)深化，國產(chǎn)品牌已逐步占據(jù)消費(fèi)者心智，成為消費(fèi)主流，市占率和盈利能力有望持續(xù)提升。我們持續(xù)看好寵物食品行業(yè)的發(fā)展韌性和增長潛力，推薦關(guān)注中寵股份、佩蒂股份，其他相關(guān)標(biāo)的寵物食品龍頭乖寶寵物。
.2 寵物動(dòng)保：貓三聯(lián)密集上市，進(jìn)口替代逐步展開
寵物醫(yī)藥市場空間廣闊。我國寵物老齡化趨勢將逐步顯現(xiàn)，2024 年 7 歲以上老年犬占比 23%，相比 23 年提升 5%，老年貓占比 11%，相比 23 年提升 8%，寵物年齡增長會(huì)帶來醫(yī)藥需求提升。根據(jù)寵物行業(yè)白皮書數(shù)據(jù)測算，2024 年我國寵物診療、藥品和疫苗市場規(guī)模分別為 378.25 億元、291.19 億元和 75.05 億元，3 年復(fù)合增速分別為 1.3%、9.1%和 5.0%。我國寵物醫(yī)藥市場空間有望隨著養(yǎng)寵高峰推移持續(xù)擴(kuò)張
寵物動(dòng)保起步期，收入結(jié)構(gòu)待升級(jí)。我國寵物藥物疫苗市場長期被海外廠商碩騰、勃林格、禮藍(lán)等廠商占據(jù)。我國動(dòng)保企業(yè)多年來主要以經(jīng)營經(jīng)濟(jì)動(dòng)物產(chǎn)品為主，收入結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)亟待升級(jí)。以全球最大的動(dòng)保企業(yè)碩騰為例，24 年其收入中的 67.8%由伴侶動(dòng)物產(chǎn)品貢獻(xiàn)。瑞普生物是我國寵物產(chǎn)品發(fā)展較為領(lǐng)先的企業(yè)，其收入中寵物藥品和疫苗合計(jì)占比僅為 1.84%，未來增長空間極大。從我國動(dòng)保行業(yè)發(fā)展方向來看，從傳統(tǒng)疫苗到多聯(lián)多價(jià)、mRNA 等新型疫苗，從經(jīng)濟(jì)動(dòng)物到伴侶動(dòng)物的趨勢將持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)未來發(fā)展
寵物疫苗密集上市，進(jìn)口替代進(jìn)行時(shí)。2024 年 1 月 9 日瑞普生物“瑞喵舒”上市，是我國第一款上市的國產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗，打破了碩騰“妙三多”對(duì)市場的長期壟斷，而后多家企業(yè)貓三聯(lián)疫苗陸續(xù)上市。2024 年瑞普物“瑞喵舒”已經(jīng)在 10,000+醫(yī)療終端精準(zhǔn)投放，其中瑞派寵物醫(yī)院全覆蓋，未來依托公司控股的中瑞供應(yīng)鏈，產(chǎn)品銷售渠道有望進(jìn)一步拓寬。從生產(chǎn)批文的批簽發(fā)數(shù)據(jù)來看，碩騰憑借多年積累的市場口碑，貓三聯(lián)批簽發(fā)數(shù)量保持第一位，瑞普生物排名第三，科前生物與生物股份并列第六。國產(chǎn)疫苗有望憑借媲美國際品牌的產(chǎn)品質(zhì)量，符合國內(nèi)疫病現(xiàn)狀的新毒株、優(yōu)化的免疫程序和高性價(jià)比優(yōu)勢持續(xù)搶占市場。
物產(chǎn)品陸續(xù)上市，產(chǎn)品矩陣漸成。各家企業(yè)積極進(jìn)行寵物產(chǎn)品的多管線布局，產(chǎn)品陸續(xù)落地，已逐步形成寵物藥苗的產(chǎn)品矩陣。以瑞普生物為例，公司已逐步形成以貓三聯(lián)+驅(qū)蟲藥為核心，配合耳藥、抗菌藥、鎮(zhèn)定止痛藥和免疫抑制劑在內(nèi)的多產(chǎn)品矩陣。普萊柯已形成疫苗+驅(qū)蟲藥+耳藥+抗菌藥的產(chǎn)品矩陣。科前生物和生物股份目前產(chǎn)品以疫苗為主
們認(rèn)為，寵物動(dòng)保市場總量有望隨著寵物老齡化趨勢逐步擴(kuò)張，隨著動(dòng)保企業(yè)寵物產(chǎn)品矩陣逐步完善，國產(chǎn)寵物動(dòng)保產(chǎn)品有望逐步實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代，寵物藥苗有望給動(dòng)保企業(yè)帶來第二增長曲線，推薦關(guān)注寵物產(chǎn)品布局領(lǐng)先的企業(yè)，推薦關(guān)注普萊柯、生物股份、科前生物等。
2. 生豬養(yǎng)殖：政策監(jiān)管趨嚴(yán)，供需格局向好
我們認(rèn)為生豬養(yǎng)殖行業(yè)的供需格局向好，從供給端來看，生豬短期供應(yīng)充足但中長期格局改善，能繁母豬產(chǎn)能在政策引導(dǎo)和行業(yè)脆弱的盈利現(xiàn)狀下去化預(yù)期提升，生產(chǎn)效率隨集中度提升穩(wěn)步提升，二育監(jiān)管趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)出欄體重易跌難漲；從需求端來看，消費(fèi)相比去年同期略有提振，下半年消費(fèi)旺季需求有望持續(xù)改善，對(duì)豬價(jià)形成一定支撐。近期建議關(guān)注供給集中釋放，豬價(jià)下行帶來的產(chǎn)能去化預(yù)期提升。 目前板塊處于價(jià)格磨底，比拼養(yǎng)殖成本與經(jīng)營質(zhì)量的階段，行業(yè) PB 估值處于歷史低位，投資者對(duì)于產(chǎn)能去化仍有分歧。生豬板塊預(yù)計(jì)隨豬價(jià)下行，產(chǎn)能去化預(yù)期提升而提振，行業(yè)估值具備安全性和向上彈性，推薦生豬養(yǎng)殖板塊左側(cè)投資機(jī)遇。優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能有望憑借持續(xù)優(yōu)化的完全成本攫取行業(yè)超額收益，盈利市場有望超過市場預(yù)期。重點(diǎn)推薦頭部豬企牧原股份，其他相關(guān)標(biāo)的溫氏股份、神農(nóng)股份、天康生物等。
2.1 行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，供需格局向好
25 年上半年豬價(jià)持續(xù)震蕩，產(chǎn)能漲跌窄幅波動(dòng)，近期行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，我們判斷生豬供需格局有轉(zhuǎn)好的趨勢，我們將從供給端和需求端拆分來做具體分析。
供給端：豬肉供給=能繁母豬存欄量*生產(chǎn)效率*出欄體重，我們認(rèn)為能繁母豬產(chǎn)能在政策引導(dǎo)和行業(yè)脆弱的盈利現(xiàn)狀下去化預(yù)期提升，生產(chǎn)效率隨集中度提升穩(wěn)步提升，二育監(jiān)管趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)出欄體重易跌難漲，綜合多方面因素，我們判斷行業(yè)供需格局有轉(zhuǎn)好趨勢。
? 能繁母豬存欄震蕩，行業(yè)補(bǔ)欄謹(jǐn)慎。24 年下半年能繁母豬產(chǎn)能微增，對(duì)應(yīng) 25 年下半年生豬出欄量仍較為充足。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)顯示，2025 年 4 月全國能繁母豬存欄量 4038 萬頭，環(huán)比微降，產(chǎn)能維持震蕩，仍處于產(chǎn)能調(diào)控的綠色區(qū)間。二元母豬價(jià)格走勢平穩(wěn)，母豬補(bǔ)欄情緒持續(xù)謹(jǐn)慎。仔豬價(jià)格走勢偏強(qiáng)，我們認(rèn)為主要是因?yàn)?Q1 仔豬腹瀉高發(fā)與補(bǔ)欄旺季重合，供需不平衡支撐仔豬價(jià)格走高，但高價(jià)仔豬市場接受度一般，疊加氣溫升高，近期價(jià)格高位回落
行業(yè)盈利脆弱，政策調(diào)控有望加速產(chǎn)能去化。25 年豬價(jià)在行業(yè)盈虧平衡點(diǎn)上下波動(dòng)，截止 25 年 5 月 30日，自繁自養(yǎng)生豬頭均盈利 35.65 元，外購仔豬盈利-84.37 元/頭，養(yǎng)殖處于微利狀態(tài)。上市企業(yè)能繁母豬存欄規(guī)模以穩(wěn)為主，擴(kuò)張態(tài)度謹(jǐn)慎。2025Q1 牧原股份、溫氏股份和新希望的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)同比變化分別為-25.3%、5.6%和-26.5%，由于成本下降和相對(duì)穩(wěn)健的存欄規(guī)模，部分上市企業(yè)生產(chǎn)性生物資產(chǎn)出現(xiàn)下降。近期有市場消息，多家頭部豬企被相關(guān)部門要求暫停擴(kuò)產(chǎn)能繁母豬，控制出欄體重，暫停銷售二次育肥業(yè)務(wù)。企業(yè)降重出欄與二次育肥豬的出欄共同推升了短期生豬供應(yīng)壓力，消費(fèi)淡季需求端承接有限，二育受政策限制進(jìn)入難度增大，短期豬價(jià)有下探風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能去化預(yù)期提升