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一、發(fā)行方：核心環(huán)節(jié)，具備網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)
發(fā)行方是設(shè)計、發(fā)行和管理穩(wěn)定幣的機(jī)構(gòu)，主要通過吸收法幣儲備并投資于短期國債等高流動性資產(chǎn)獲取利差收益，同時在用戶兌換穩(wěn)定幣與法幣的過程中收取一定比例的手續(xù)費(fèi)。
（一）香港穩(wěn)定幣發(fā)行方：各家港元穩(wěn)定幣蓄勢待發(fā)
京東穩(wěn)定幣與圓幣HKDR有望推動港元穩(wěn)定幣的多元化應(yīng)用，加速香港數(shù)字金融生態(tài)發(fā)展。京東穩(wěn)定幣與圓幣創(chuàng)新發(fā)行的HKDR都將為基于公鏈的與港元1：1掛鉤的穩(wěn)定幣：①京東穩(wěn)定幣目前已進(jìn)入沙盒測試的第二階段，測試重點(diǎn)聚焦于面向零售用戶和機(jī)構(gòu)客戶的移動端及PC端應(yīng)用產(chǎn)品，涵蓋跨境支付、投資交易以及零售支付等核心應(yīng)用場景；②圓幣創(chuàng)新目前已與主要Web3.0和支付企業(yè)達(dá)成合作意向，主要探索HKDR在B2B跨境支付、虛擬資產(chǎn)交易、RWA等方面應(yīng)用。
渣打香港、安擬集團(tuán)及香港電訊達(dá)成協(xié)議成立合資公司，計劃發(fā)行與港元掛鉤的穩(wěn)定幣。渣打銀行作為香港三家發(fā)鈔銀行之一，將為合資公司提供銀行級基礎(chǔ)設(shè)施和嚴(yán)格的合規(guī)管理體系；安擬集團(tuán)作為香港本土Web3.0企業(yè)，將負(fù)責(zé)拓展Web3.0生態(tài)的創(chuàng)新應(yīng)用場景，為合資公司注入長期發(fā)展動力；香港電訊則憑借其電信服務(wù)優(yōu)勢，有望助力合資公司探索更多穩(wěn)定幣的創(chuàng)新應(yīng)用，優(yōu)化本地及跨境支付體驗(yàn)。三方的專業(yè)分工將形成優(yōu)勢互補(bǔ)，共同推動合資企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。
此外，根據(jù)香港金管局副總裁陳維民介紹，進(jìn)入“沙盒”并非申請穩(wěn)定幣發(fā)行人牌照的先決條件，即使已進(jìn)入“沙盒”的參與機(jī)構(gòu)，如日后有意獲取牌照，也在監(jiān)管制度落實(shí)后另行提交正式申請。
（二）美國穩(wěn)定幣發(fā)行方：USDT、USDC兩家獨(dú)大
根據(jù)CoinMarketCap數(shù)據(jù)，截至2025年6月9日，全球穩(wěn)定幣市值已超2500億美元（超1.8萬億人民幣），并有持續(xù)上漲的趨勢，美元穩(wěn)定幣占比超99%。
USDT市值穩(wěn)定增長，在加密交易所被廣泛用作基準(zhǔn)交易對，日均交易量長期領(lǐng)先。USDT為Tether公司發(fā)行，作為全球規(guī)模最大的穩(wěn)定幣，USDT以1:1錨定美元的設(shè)計成為加密貨幣市場的核心基礎(chǔ)設(shè)施。其市值長期占據(jù)穩(wěn)定幣領(lǐng)域首位，支持以太坊、波場等多條區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)，提供7×24小時即時兌換服務(wù)。2023年起USDT逐步轉(zhuǎn)向以美國國債為主的更合規(guī)資產(chǎn)配置，目前仍在跨境支付、DeFi等領(lǐng)域保持主導(dǎo)地位。
作為穩(wěn)定幣市場首家IPO上市企業(yè)，circle以其合規(guī)性占據(jù)一席之地。2018年，Circle與Coinbase共同創(chuàng)立Centre聯(lián)盟推出USD Coin（USDC），USDC由美元1:1擔(dān)保，一開始便對標(biāo)Tether公司的USDT，標(biāo)榜更合規(guī)、更透明。USDC是首個符合歐盟MiCA法規(guī)的穩(wěn)定幣，在美歐市場享有政策優(yōu)勢，同時Circle還與貝萊德達(dá)成協(xié)議，后者管理90% USDC儲備資產(chǎn)（主要為短期美債），并承諾不發(fā)行競爭性穩(wěn)定幣。美國《GENIUS法案》實(shí)施后，Tether的新穩(wěn)定幣或挑戰(zhàn)USDC的合規(guī)優(yōu)勢。
二、流通側(cè)：流動性中樞，交易專業(yè)化發(fā)展
穩(wěn)定幣的流通側(cè)為交易平臺，是產(chǎn)業(yè)鏈的“中介”角色。交易平臺通過撮合交易收取手續(xù)費(fèi)，部分平臺還提供做市服務(wù)，賺取流動性收益。香港穩(wěn)定幣交易平臺或形成兩強(qiáng)格局。
穩(wěn)定幣交易平臺通常提供高流動性，基于區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)跨境實(shí)時結(jié)算，手續(xù)費(fèi)遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)，在合規(guī)監(jiān)管下實(shí)現(xiàn)了安全與穩(wěn)定。作為香港目前兩個頭部虛擬資產(chǎn)交易平臺，HashKey Exchange和OSL在《穩(wěn)定幣條例草案》推出后都在穩(wěn)定幣領(lǐng)域進(jìn)行了一定的生態(tài)布局，實(shí)施落地后有望形成兩強(qiáng)格局。
HashKey Exchange與圓幣科技合作有望推動HKDR盡快面世。HashKey Group旗
下有香港最大的持牌虛擬資產(chǎn)交易所HashKey Exchange，還有全球化虛擬資產(chǎn)交易所HashKey Global。2024年5月HashKey Group旗下成員已領(lǐng)有在香港地區(qū)提供虛擬資產(chǎn)相關(guān)服務(wù)之香港證監(jiān)會全部所需牌照，成為全牌照虛擬資產(chǎn)服務(wù)獨(dú)角獸企業(yè)，并積極支持合規(guī)穩(wěn)定幣交易，HKDR計劃在獲得監(jiān)管放行后在HashKey Exchange上正式上線。
OSL集團(tuán)是亞洲領(lǐng)先的合規(guī)數(shù)字金融基建平臺，也是香港唯一一家專注數(shù)字資產(chǎn)的上市公司。資本方面，OSL作為上市公司，募資成本大幅降低；在合規(guī)性上，OSL已獲得香港證監(jiān)會頒發(fā)的5類牌照（多于HashKey）；客戶方面，平臺費(fèi)率低，對散戶友好，還支持專業(yè)和機(jī)構(gòu)投資者以離岸人民幣作為交易貨幣。2024年集團(tuán)數(shù)字資產(chǎn)及區(qū)塊鏈平臺業(yè)務(wù)收入為3.75億港元，同比增長78.6%，隨著Web3.0的普及和發(fā)展，集團(tuán)數(shù)字業(yè)務(wù)營收有望進(jìn)一步高增。
三、應(yīng)用端：促進(jìn)多元金融穩(wěn)定發(fā)展
穩(wěn)定幣具有以下幾個典型應(yīng)用場景：1）跨境支付：大幅縮短結(jié)算時間、降低成本；2）投資交易：穩(wěn)定幣作為加密貨幣交易的中介；3）供應(yīng)鏈金融：通過區(qū)塊鏈發(fā)行代幣化資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)應(yīng)收賬款的秒級流轉(zhuǎn)；4）RWA與穩(wěn)定幣結(jié)合提升資產(chǎn)流動性。
（一）跨境支付服務(wù)商：多家企業(yè)積極布局
拉卡拉作為京東線下支付獨(dú)家服務(wù)商，目前POS終端已支持穩(wěn)定幣支付，或有望成為穩(wěn)定幣的“支付寶”。公司擁有國家外管局批準(zhǔn)的跨境外匯支付業(yè)務(wù)資格，跨境支付網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球超100個國家，打通亞馬遜、ebay等海外主流電商平臺，為進(jìn)出口企業(yè)提供全球代收付、外匯管理等一站式跨境資金服務(wù)，獲取跨境支付手續(xù)費(fèi)收入。2024年拉卡拉跨境支付交易金額為492億元，未來在穩(wěn)定幣平臺的加持下，跨境交易金額有望持續(xù)高增，帶來穩(wěn)定純利潤。
專注硬件設(shè)備領(lǐng)域，新大陸或有望成為穩(wěn)定幣競爭中的“黑馬”。新大陸是集智能終端、大數(shù)據(jù)處理能力、數(shù)據(jù)場景運(yùn)營能力為一體的數(shù)字化服務(wù)商。同時，新大陸是京東收單設(shè)備供應(yīng)商，數(shù)字人民幣硬件錢包通過香港認(rèn)證，在穩(wěn)定幣興起浪潮下有望為跨境支付提供硬件支持。集團(tuán)全球化布局效果顯著，在穩(wěn)定幣的跨境支付服務(wù)領(lǐng)域有一定的客戶優(yōu)勢。
跨境支付領(lǐng)域，連連數(shù)字以其合規(guī)性占據(jù)一定市場空間。連連數(shù)字子公司連連國際與香港穩(wěn)定幣發(fā)行人圓幣科技合作發(fā)行穩(wěn)定幣HKDR，并已接入香港VATP牌照，成為首批合規(guī)參與者；公司全球化布局持續(xù)拓寬，在歐美市場取得多個支付牌照，業(yè)務(wù)覆蓋亞馬遜、Shopify等100+跨境電商平臺。
公司2024年支付服務(wù)業(yè)務(wù)營業(yè)收入快速增長。連連數(shù)字2024年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 13.15億元，同比增長27.9%，其中數(shù)字支付業(yè)務(wù)收入為 11.51 億元，同比增長31.7%，增長幅度高于整體業(yè)務(wù)；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-1.68億元，虧損有所改善。我們認(rèn)為，未來穩(wěn)定幣相關(guān)收入預(yù)計納入數(shù)字支付業(yè)務(wù)范疇，看好該業(yè)務(wù)營收與營業(yè)利潤持續(xù)高增
（二）供應(yīng)鏈金融：穩(wěn)定幣流通實(shí)現(xiàn)資金高效流轉(zhuǎn)
聯(lián)易融作為供應(yīng)鏈金融巨頭，稱將積極布局穩(wěn)定幣生態(tài)領(lǐng)域。聯(lián)易融科技為中國最大的供應(yīng)鏈金融科技解決方案提供商，2024年公司服務(wù)的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)4112億元，同比增長28%，營業(yè)收入10.3億元，同比增長19%。公司在Project Dynamo與Project Guardian項(xiàng)目中積累了RWA和DeFi相關(guān)領(lǐng)域的技術(shù)基礎(chǔ)，現(xiàn)有的DTT和ABT兩大核心應(yīng)用產(chǎn)品也具備進(jìn)入穩(wěn)定幣市場的技術(shù)條件。
美國供應(yīng)鏈金融平臺Marco Polo具備參與穩(wěn)定幣市場的技術(shù)與合作條件。Marco
Polo是由愛爾蘭金融科技公司TradeIX和美國區(qū)塊鏈聯(lián)盟R3共同推出的企業(yè)級供應(yīng)鏈金融平臺。其技術(shù)架構(gòu)R3 Corda的區(qū)塊鏈設(shè)計適合金融機(jī)構(gòu)發(fā)行和結(jié)算數(shù)字貨幣，并且提出“開放貿(mào)易金融”概念，未來可能整合穩(wěn)定幣作為支付結(jié)算工具，但目前尚未落地具體產(chǎn)品。未來如果Marco Polo涉足穩(wěn)定幣領(lǐng)域，其可能接入現(xiàn)有穩(wěn)定幣用于跨境支付，也可能聯(lián)合其成員銀行（ING、渣打銀行等）發(fā)行私有穩(wěn)定幣。
（三）RWA：以穩(wěn)定幣為載體促進(jìn)資產(chǎn)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型
RWA與穩(wěn)定幣之間存在著天然的互補(bǔ)關(guān)系：穩(wěn)定幣可成為RWA代幣的穩(wěn)定估值基準(zhǔn)和高效交易媒介，RWA代幣為穩(wěn)定幣提供了多樣化的抵押品和應(yīng)用場景。兩者結(jié)合有助于推動數(shù)字資產(chǎn)市場的成熟發(fā)展，為傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供了新的路徑。據(jù) rwa.xyz 數(shù)據(jù)顯示，代幣化美國國債市值自進(jìn)入2025年便高速增長，現(xiàn)已超過73億美元，平均到期收益率為4.13%。資產(chǎn)管理巨頭貝萊德（BlackRock）和數(shù)字資產(chǎn)公司 Securitize 聯(lián)手推出的代幣化美債基金 BUIDL，現(xiàn)已接近30億美元。
四、其他關(guān)聯(lián)方：穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)崛起，多方受益
其他關(guān)聯(lián)方包括但不限于保證儲備資產(chǎn)的安全與透明的儲備銀行與第三方審計機(jī)構(gòu)、技術(shù)服務(wù)提供商等。
（一）儲備銀行：穩(wěn)定幣的“價值保護(hù)者”
儲備銀行職能是托管穩(wěn)定幣發(fā)行方的法幣儲備，提供合規(guī)性支持，確保儲備資產(chǎn)的安全與透明，收取托管費(fèi)用，并可能通過管理儲備資產(chǎn)獲取額外收益。
ZA Bank是香港首家為穩(wěn)定幣發(fā)行方提供儲備銀行服務(wù)的數(shù)字銀行。ZA Bank為眾安在線持股43.43%的子公司，其積極把握Web3發(fā)展浪潮，策略性布局相關(guān)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，支持香港特區(qū)打造Web樞紐。此外，眾安在線通過旗下的ZhongAn Digital Asset Group間接持有圓幣創(chuàng)新科技約8.7%的股份。眾安銀行是第一家參與穩(wěn)定幣測試的銀行，在2023年上半年提出了相關(guān)戰(zhàn)略，具有先發(fā)優(yōu)勢；公司在互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務(wù)經(jīng)營具有12年經(jīng)驗(yàn)，在金融科技能力上非常領(lǐng)先，加密貨幣業(yè)務(wù)對系統(tǒng)能力要求較高，公司前期已經(jīng)有較大科技投入。
（二）技術(shù)服務(wù)提供商：技術(shù)驅(qū)動業(yè)務(wù)
作為技術(shù)驅(qū)動的數(shù)字化轉(zhuǎn)型服務(wù)領(lǐng)軍企業(yè)，四方精創(chuàng)目前未就穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)達(dá)成合作協(xié)議，增長潛力可觀。公司在區(qū)塊鏈和分布式賬本技術(shù)方面有著深厚的技術(shù)積淀，在虛擬資產(chǎn)的發(fā)行、通證化、交易和支付，以及托管等方面積累豐富的產(chǎn)品研發(fā)和項(xiàng)目實(shí)施經(jīng)驗(yàn)；FINNOSafe合規(guī)Web3.0平臺可支持穩(wěn)定幣發(fā)行人及市場參與者相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展。公司2020-2024年間主營產(chǎn)品（軟件開發(fā)業(yè)務(wù)）營收穩(wěn)步提升，年均增長率為6.5%，2024年該業(yè)務(wù)毛利率為33.8%，同樣較為穩(wěn)定。入局穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)后，公司軟件開發(fā)業(yè)務(wù)營收及毛利率均有望進(jìn)一步提升。
宇信科技數(shù)年里探索區(qū)塊鏈在金融場景的應(yīng)用，具備去中心化的區(qū)塊鏈底層開發(fā)能力，同時具備數(shù)據(jù)層面的算力優(yōu)勢。公司稱將會積極配合金融機(jī)構(gòu)做穩(wěn)定幣的對接、配套服務(wù)和應(yīng)用場景服務(wù)，還會積極參與到穩(wěn)定幣的發(fā)行和場景創(chuàng)新中。目前公司已申請得到澳門科技基金的支持，計劃用于開展基于Web3.0的零售支付系統(tǒng)。